月亮上的貓

EPD是一家NGL與原油的管道運輸公司

我持有至今也有將近兩年的時間了 這也是我開始研究能源產業的契機

這家公司也在這次的疫情帶來的能源風暴中 面臨了嚴重的股價下跌

但是實際上 公司的營運前景真的有如此悲觀嗎?

雖然目前已經從谷底漲回來了20~30% 但本益比仍只有8.5倍

Q2的季報也已經出爐 就讓我們來看看EPD在疫情最嚴重

大規模封城最盛行的時間點 是否還能維持不錯的營運績效與良好的財務體質

在開始之前 建議先看我對於這半年來的原油產業追蹤報告 

可以更好理解在疫情期間世界與美國的原油與NGL的改變與衝擊

那就開始了

一.Q2的整體表現

1.財務表現

EPD的Q2表現也十分亮眼 非常的讓我驚艷 營業利潤僅衰退了8% 淨利僅衰退15%

DCF僅衰退9% EBITDA基本持平 OCF的衰退似乎是季度錯置的問題

(通常在Q1的OCF會較低但是這次延至Q2)

若是比較19與20年的上半年OCF的話是持平的 

這樣的成績在2020年幾乎所有的能源與原料價格都下降30~60%的時期 證明了EPD對於價格的不敏感性

也顯示的其實投資市場在股災時期對於EPD與管道運輸產業有著許多的誤解

2.個別部門財務表現

EPD有一個很特殊的現象 我到現在都還無法理解 那就是營收與毛利的關聯性很奇怪

尤其是NGL的毛利幾乎是僵化的 不論營收的多寡 毛利就是在一定的區間內

若有大神可以解答的話請私訊我 謝謝

但除了這個疑問之外 單看毛利的化 NGL相比同期並未有衰退 原油反而逆勢增長了

可能原因推測是EPD擁有一條直達港口的管道線路 

當時原油因價格崩盤與庫存的問題 有大量出口放置油輪的需求

天然氣與石油製品兩個部門有被影響到-30%~40% 但是因為佔比較小 原油部門的上漲利潤彌補了

所以整體而言毛利是-2%~-4%的衰退   我很滿意這樣的成績

3.營運關鍵數據

NGL的運輸與單位利潤都是最為穩定的 基本上變化不大

畢竟美國的NGL製造與供給都並未發生劇烈的改變

只是Q2碼頭運輸量下降了 對應到了美國NGL出口陷入了停滯的狀態 

NGL的分餾量基本與Q1持平 利潤上略增一些

原油部分運輸量顯卓的縮小20~26% 但是每桶單位利潤暴增XD 看來趕著要出口的需求似乎很旺盛

天然氣運量略有下降 但是主要還是單位利潤的降低造成毛利的下降

整體來講液體(原油+NGL+石油製品)管道年增率下降5% 幾乎都是原油部分造成的

液體碼頭部分也有衰退了不少 出口這部分還是要看主要進口國的需求是否有所回復

接下來我們來看看EPD的高層對於產業與公司的未來有怎樣的看法~

二.公司對於未來看法與相關資訊

1.電話會議摘要

※7月成功將NGL與與烯涇產品裝在同一搜船上 這是美國首次出口這類型的貨運方式

※資本支出 Q2為9.1億元 20年預估增長性資本支出25~30億 維護行支出約3億

預計21年與22年增長性支出為23億與10億 與Q1指導相比減少7億美元

※SPOT離岸碼頭不在資本支出預計之內 預計政府不會再2020年批准

※潛在的6個的合資機會 目前有三家在接觸 有一家緊密的接觸

2.公司未來預期

基本上來講與Q1相差不大 就是資本支出的減少以及股息不變的決策 

三.月貓觀點

1.短期觀點

這兩張圖就代表的我的短期觀點  紅色虛線是WTI的油價 上圖淺藍線是EPD的毛利 深藍線是DCF

下圖是EPD的ROIC與油價對比圖 這家公司已經證明就算油價只剩下20元出頭

EPD還是會好好的活著 繼續地賺錢 頂多就賺得比以前少一點

諷刺的是 每次的油價出事 EPD的股價都會跟著出事

另外比對一下我在Q1追蹤做出了一些短期的猜測

實際結果Q2的DCF是-8% 比我預期的還好

根據現況說不定Q3就可以持平或是成長了

但保險起見 我猜測未來四季的DCF年增率大約為0~5%的低增長狀態

2.長期觀點

EPD從2015年以後就至於兩個路線的成長

主要目標.港口運輸設施的建設→看好NGL與原油出口的未來 

次要目標.丙烯為主的氣體衍生產品的生產能力與運輸能力→相關的化工製品的製造毛利遠大於運輸的毛利

(丙烯的裂解單位毛利大約是NGL運輸單位毛利的5~10倍)

看的出來公司高層想往這兩條路去獲得更多的成長動能

不過在疫情大流行之後 高層將與化工製造相關的建設與拓展也幾乎都暫停延後了

所以看來未來幾年的關鍵還是在於EPD的出口業務以及與出口碼頭相關聯的管道建設

NGL在過往十年的全球消耗複合成長率是4%(美國也是4%) 其中以亞太與中東地區最高 複合成長5~6%

關鍵國家為中國與印度的8~9%為NGL消耗的主要動能

在這樣的趨勢之下 運輸著全美2/3的NGL產量的EPD也擁有一定的成長基本盤

預期在疫情過後能繼續的持續5~7%的管道運輸量成長率  與10%左右的碼頭運輸成長率

與相對應的毛利成長大約也是5~7%左右 這是我對於EPD的長期發展觀點

四.總結

這家公司我已經看了兩年了 雖然還有很多看不懂的地方

但是也慢慢地較為熟悉其中的運作 每一次的追蹤都會有收穫是一件讓人開心的事情

同時EPD也是帶給我新手投資上的第一個震撼教育 在我重倉20%的時候下跌了60%

當時嚇得驚慌失措 六神無主 在精神狀況不佳的考量下 在回升至-30%售出5%比例來穩定軍心

雖然當然理性上知道EPD是可以安然度過甚至頂多承受一些損失

不過在心理層面上也實在太稚嫩了 這點也是我仍舊需要學習的地方

總之能源業近年來最慘烈的上半年業績出爐了

EPD也的確如我預料的一樣給出了穩定的表現與強大的抗跌價能力

但另一方面也讓我理解到了也許EPD是不太適合長期的持有的標的 

EPD如果你是美國帳戶擁有免稅的權利也許還是適合持有的

但是以我們的身分持有MLPs會被扣除高達37%的稅率 所以買進這類型公司必然是以資本利得為主

第二個問題是常常因為油價的問題被股市錯殺  雖然最終都會回復但是終究會有大半的時間被綁死上面

我的想法是 這類景氣循環型的公司(EPD業務上不是但是股價上是= =)

操作上的重點應該放在最悲觀的時候承接 並且在景氣好轉 需求恢復的時候賣出才比較適合

這點是我在崩盤時後的最大體悟  當然也僅代表我的個人觀點

如果有任何指教批評或是糾錯的話

都歡迎在我的粉專初提出建議或是回饋喔  感恩~~

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最後還是附註

本人毫無投資理財等相關科系或是工作背景

一切知識與資訊來自於自我學習與網路搜尋

以上資料不保證其正確性 只是單純免費的資訊分享

絕不代表任何的投資建議或是推薦 請保持自我判斷力