月亮上的貓

雖然說EPD的年報都是3月初才會發布

但是因為目前EPD在半個月內的快速的下跌(29→25.77)

讓我決定要先以目前現有的資訊(2019損益表與電話會議已經出爐)

先做一個快速的判斷是否進場

之後等到3月年報出爐後再將年報的資訊補上 

就進入正題吧

 

 

一.公司近況

EPD的股價在過去一年內大致上都維持28塊以上的價位

唯二的兩次下跌就是去年11月底與目前都到達了25塊的價位

去年11月底那時候不知道為何我居然沒有FOLLOW到 真奇怪

總之目前這次的快速下跌

我認為的可能原因有兩點

1.Q4的盈餘表現不如分析師的預期 分析師預估13億→實際上11億

2.被這次股市恐慌下跌也一起拉下去了

但凡事以數字為主 我們先看看現有的數據吧

 

 

二.2019年損益表與各部門表現

1.損益表數據

可以看出4Q的表現相對去年略有衰退

但是2019年全年表現仍舊十分的亮眼

營利年增12%

淨利年增10.5%

調整後EBITDA成長了12.3%

DCF也成長了10.6%

(DCF為可分配現金流與CFO相近但做一些調整)

就年度而言

EPD在2019年的表現超過我的預期(預期為5%左右成長率)

 

2.各部門運送生產數據

以上是這五年來EPD總輸送量

第一項是EPD的液化天然氣(NGL)、原油、石化精煉製品的總運送量(百萬桶/天)

第二項是天然氣的運送量(十億英熱單位/天)

最後一項是出口港口終端的運輸量(百萬桶/天)

可以大上看出EPD這五年的資本建設帶來的成長數據

在出口終端上的發展帶來了雙位數的高成長率(五年複合成長率12%)

19年年增率為17.5%

 

另一方面我們來看各部門的細項

三項黃色的地方對映著NGL出口終端、原油出口終端、精煉產品的出口終端

在NGL與原油終端上都可以看見這幾年的資本支出帶來的輸送量的大幅提升

當然在一般的管道建設或是收購也對於EPD的成長有很大的幫助

NGL的管道運輸量五年來也已7.6%的速率增長

原油管道運輸則是11.8%的速率增長

都是很優秀的高成長速率了

那這樣的高成長是否有反映到營利上面呢?

 

3.各部門營利狀態

NGL部門穩扎穩打的表現

到是原油部門創下新高的成長率

但是這部分是有疑慮的 原油部門因使用期貨避險的緣故 在近幾年油價波動下

常常造成帳面的大幅獲利/損失(非實際獲利或是支出)

這部分需要等到年報出來才能確認  38.2%的高成長率應該不是正常的成長現象

但是就輔以現金流量看來

CFO與DCF的19年年增率大約都落在6~10%左右

大概可以得知EPD的實際成長率大約就是落在這個區間了

 

總結來說

雖然EPD的Q4的確是不如預期

但是以2019年度的觀點來看待EPD的話

其實是可以發現以現有的情報統整下來的話

EPD在2019年的獲利表現其實不差

但許多數據仍舊等待年報的正式出爐 才能更好的去判斷

 

 

三.目前與未來的資本配置

資本支出部分 EPD分為兩個部分

一個是成長型支出 一個是維護型支出 而各位應該也可以理解個別的意思啦

可以看出這些年來的成長性支出節節升高

到了2019年已經高達了43.5億美元了 占了CFO的66%了

也很符合頁岩油氣革命的黃金十年的背景

但是

我覺得這一次EPD管理階層釋出了一個"重量級"的資訊

那就是未來的成長性支出減少 而且是大幅度的降低

預計2020年降低至30~40億

2021年預估區間為20~30億

在兩年之內直接將成長性支出"腰斬"

我認為這暗示著管理階層已經看到了行業的"拐點"了

在我當初的找到的產業資料有說道 

"因為當初頁岩油氣的爆發是意料之外的發展

所以大量的管道與處理場的基礎建設完全不足夠

但是以目前的各公司大量投入資本的狀態下

預估2025年以後 中游運輸產業可能會出現供過於求的狀態(輸送量>需求量)"

 

所以我認為管理階層開始降低成長性支出的政策

可能就是在為未來的情景做預備

之後追蹤的重點就於觀察EPD將省下來的資本如何運用

我個人是期望著可以改善EPD本身的債務狀態(雖然已經是產業中極為優秀的體質了)

或是保留部分現金作未來收購使用

這個產業大部分的公司都是以債養債 體質很不健康

若是在未來供需結構改變的情況下 可能會出現債務危機

也許會有EPD有興趣收購的對象出現也說不定

 

另外也有提到要將2%的DCF作為股票回購使用(約1.3億吧)

這部分我認為比較像是敷衍性的維護股價吧

也可以觀察之後的現金流是否有更大的比例在股票回購上

雖然我比較希望以調整體質為主

 

 

四.成長性預估修正與風險

1.成長性預估

這部分我當初的上次的預估是

樂觀7% 中性4% 悲觀-2%的十年成長率預估

是一個比較簡單了直線模型

不過就2019年的表現落在6~10%這一點也有點超乎我的預料之外

但是管理階層要降低成長性支出也勢必會將成長率拉低

並且考量到未來可能發生的供過於求的負面影響

所以我在這裡改變的我的預估有機成長率為

2020~2021 兩年成長率為4~7%

2022~2025 四年成長率為2~4%

2026~2029 四年成長率為-2~2%

當然這只是個人的猜想 也沒甚麼科學數學上的邏輯 就是瞎猜罷了

就看看就好吧

 

2.風險

風險其實我寫過很多了

但目前我比較關注的是出口的相關風險

出口的輸送量已經是EPD不可忽視了主要營利來源了

而美國超過5成以上的NGL都是出口至中國大陸的(原油也很多 但比例我忘了XD)

所以一旦大陸的經濟大幅的衰退 勢必會大幅地影響到相關能源出口業務

雖然目前而言並沒有任何跡象顯示有影響到EPD(CEO電話會議中的回應)

但我認為中國大陸的經濟硬著陸的可能性以及後續的發展 都是不可忽視的黑天鵝

 

 

 

五.市場看法的猜想

根據市場效率的三個法則

當一檔股票符合市場效率時 也就是訂價正確時

必須符合三個要素

1.資訊必須充分傳遞

(群眾可獲得並觀察相關資訊)

2.資訊處理不得有任何系統係偏差

(具備多元性 投資人彼此獨立以及具備特定領域知識)

3.資訊必須可以納入股票價格

(可以交易或是具備交易的動機)

 

根據以上法則來看

我相信EPD符合1.資訊傳遞與3.資訊可以納入股票價格這兩項法則

EPD在不論是季報或是年報與電話會議上給予的資訊都十分透明

另一方面EPD的市值具有560億元 分類為大型價值股

在產業中也是第三大公司 想必不會有投資法人難以買入的狀態發生

所以如果我認為市場錯誤定價EPD的話

必然是第二法則出了問題

不只是油氣管運輸產業的股價疲軟而已

這十年來是整體能源產業股價表現都很不好

下圖是先鋒能源類股的ETF

並且對映著西德州原油價格

還有美元指數

大致可以觀察到

投資人對於能源類股的漲跌"似乎"都來自於原油的價格

在2014年原油價格最高的年代都是各種能源類股股價的最高峰

包含EPD也是

我猜想市場對於能源類股的共識是來自於"原油的市場供需"

原油價格高=市場需求高=能源類股收入提高=可以投入相關類股這樣的邏輯關係

而某種程度上忽略了像EPD這樣的特殊商業模式公司 對於油價敏感度低且具有穩定的收入與護城河

我是這麼猜想為何市場對於EPD會訂價錯誤也長期持續(油價持續低迷)的可能原因

 

 

六.總結

EPD在2019年無疑是交出了一張亮麗的成績單

但是市場卻反而重重的懲罰了這家公司 真是一件十分弔詭的事情

在初步資訊的檢視後

我並未發現任何EPD的基本面有對應股價般的衰退表現

當然詳細的資訊還是必須等到年報出來後才能更好地確認

值得一提的是

這一次管理階層釋出了2021年資本支出"減半"的強烈訊號

讓人不由得擔憂起了是否中游油氣管運輸的產業的供需趨勢即將翻轉

這點必須持續地去追蹤

但是值得放心的一件事情是

EPD還是該產業中擁有最好的體質 優秀獲利能力的公司

必且發展重心也穩定朝向出口業務 並且也持續擴大出口運輸能力

搭配本身強大的競爭優勢 我相信未來幾年EPD仍舊可以帶來不錯的表現

且目前股價是明顯的被低估 不過問題是似乎現有狀態來講也沒有催化的因素存在(油價疲軟)

若是要買進的話可能要有以年為單位的長期抗戰的決心了

 

 

以上就是這一次的EPD追蹤報告  感謝收看

感謝你看完落落長的文章  我很感動

如果有任何指教批評或是糾錯的話

都歡迎在我的粉專初提出建議或是回饋喔  感恩~~

FB專頁: https://goo.gl/jSJJAt

 

最後還是附註

本人毫無投資理財等相關科系或是工作背景

一切知識與資訊來自於自我學習與網路搜尋

以上資料不保證其正確性 只是單純免費的資訊分享

絕不代表任何的投資建議或是推薦 請保持自我判斷力